Когда финансовый кризис был в самом разгаре в 2008 году, быть должником было ужасным опытом. Банки и компании отчаянно пытались получить необходимое финансирование.

Но баланс сил на финансовых рынках может легко измениться. В 2005 и 2006 годах кредит был легко доступен на щедрых условиях. Не только кредиты были дешевыми и многочисленными; Они также страдали от меньшего количества ограничений. До тех пор корпоративные кредиты имели много пактов, предлагающих гарантии кредиторам, если финансовое положение должника ухудшилось. Но в 2005-06 годах появилось «займы с залогом», в которых такие ограничения практически не существовали.

Цикл снова повернулся. Анализ рейтингового агентства Moody's показывает, что доля кредитного рынка, которая является «covenant-lite», выросла с 27% в 2015 году до более чем двух третей в первом квартале этого года. Некоторые кредиты даже содержат ограничения на кредитора, а не только заемщика. Фирмы с частным капиталом требуют наложения вето на покупателей вторичного рынка, которым они обязаны; Идея заключается в том, чтобы избежать покупки долгов активистскими инвесторами, которые могут предъявлять требования к руководству компании.

Инвесторы готовы принять такие условия, потому что они отчаянно пытаются заработать какую-то доходность по своим активам. В последние восемь лет центральные банки в развитых странах подталкивали процентные ставки к нулю. Выручка государственных облигаций также находилась на историческом минимуме, а некоторые даже были отрицательными.

Когда активы с низким уровнем риска приносят плохую прибыль, инвесторы готовы принять больше шансов. В такие моменты Уолл-стрит всегда имеет подходящий набор зерен для посева. На этот раз это залоговое обязательство по кредиту (CLO), которое объединяет займы в диверсифицированный портфель. Как и в случае субстандартных ипотечных кредитов десять лет назад, эти портфели затем делятся на разные транши, предлагая более высокую прибыль (при более высоком риске). По данным банка Wells Fargo, выпуск CLO в этом году в два раза превышает сумму, полученную в тот же период 2016 года.

Интенсивность энтузиазма не ограничивается кредитами. Аргентина недавно выпустила 100-летнюю облигацию, несмотря на свою историю повторных дефолтов. При доходности 7,9% инвесторы явно играли в азартные игры, чтобы получить приличную доходность по облигациям, прежде чем Аргентина снова столкнется с экономическими проблемами.

Еще одна причина, по которой инвесторы более склонны к риску, — это убеждение в том, что мировая экономика и здоровье корпоративного сектора улучшаются. По данным S&P Global, еще одного рейтингового агентства, глобальная ставка по умолчанию для спекулятивных облигаций снизилась до 3,3% за последние 12 месяцев; В начале года ставка по умолчанию составляла 4,2%. Многие компании воспользовались длительным периодом низких процентных ставок для рефинансирования своих долгов.

Но является ли энтузиазм для CLOs и займов на завещанном залоге признаком того же спекулятивного превышения, которое всплыло в середине предыдущего десятилетия? На ветру есть другие соломки. Не так давно Банк Англии предупредил, что долг потребителей в Великобритании растет быстрее, чем доходы, и попросил банки отложить больше капитала, чтобы покрыть риск безнадежных долгов. По шкале от одного до десяти один банкир описывает нынешний уровень эйфории инвесторов как «около восьми».

Хорошей новостью является то, что любая встряска на рынке должна быть более сдержанной, чем во времена Bear Stearns и Lehman Brothers, чей крах вызвал кризис 2008 года. Финансовая система не такая хрупкая, как это было десять лет назад; Банки имеют больше капитала и, вероятно, несут этот спекулятивный долг на собственных балансах.

Тем не менее, трудно избежать ощущения того, что рынок постоянно поддерживается действиями центральных банков. Европейский центральный банк (ЕЦБ) и Банк Японии по-прежнему покупают активы в размере десяти миллиардов долларов каждый месяц. Это ведет к снижению доходности и побуждает инвесторов искать альтернативы. Мэтт Кинг, стратег Citigroup, считает, что глобальные центральные банки должны продолжать зарабатывать $1,2 трлн в год, чтобы не допустить распродажи рынков.

Это создает потенциал для игры цыпленка между центральными банками и рынками. Федеральная резервная система в настоящее время повышает процентные ставки и может уменьшить размер своего баланса. Китай также ужесточает политику; И Марио Драги из ЕЦБ заявили не так давно, что «дефляционные силы были заменены рефляционными». Центральные банки будут осторожно двигаться, потому что они не хотят вызывать кредитный кризис. Но инвесторы знают об этой озабоченности и могут полагать, что политика будет снова ослабляться при первых признаках неприятностей; В результате они могут продолжать кредитовать. Существует вероятность серьезного просчета с обеих сторон.